秦小明：柳暗花明-2023复苏下的机会与风险

秦小明：柳暗花明-2023复苏下的机会与风险

秦小明年度总结与展望

回顾来看，市场表现方面：4月中旬以来，银行板块相对收益大幅收窄，主要系疫情和地产两大因素持续压制银行估值。4月以来疫情扩散、防控要求升级，居民收入及收入预期受挫，抑制消费和购房意愿。加之，地产企业融资及销售持续不乐观。4月至今，银行板块估值屡创新低，PB（MRQ）最低时仅0.45倍。行业基本面方面：上市银行营收增长放缓，资产质量稳健。2022年前三季度（3Q22）上市银行维持了较高盈利增速（同比增7.8%），但增长动能偏弱，营收增长放缓（3Q22营收同比增2.8%，同比环比均下行）。我们通过整体法拆解A股上市银行2021年和3Q22财务数据。可以看到，2022年上市银行呈现“量难补价”的净利息收入低增、非息亦有拖累、拨备反哺从而维持较高盈利增速的整体特征。盈利的主要拖累在营收端，背后主因是实体融资需求总体较弱，尤其是居民信贷需求低迷。

展望来看，政策托底之下，2023年基本面筑底可期。判断为：（1）经济未显现牢固恢复势头前，政策延续“宽信用”基调，信贷总量增长有望维持平稳，预计行业信贷平均增速10.4%；（2）23Q1按揭贷款重定价压力集中释放，Q2开始负债端政策红利逐步释放支撑净息差企稳。叠加考虑中收基数效应，Q2开始营收增速有望企稳回升，预计全年上市银行营收增速在5-8%；（3）疫情影响逐步消退以及地产产业政策宽松化解资产质量局部风险，账面不良及不良生成均有望保持平稳，上市银行整体信用成本稳中略降，进而增厚全年盈利增速至10-12%；（4）当前区域信贷需求差异加大，预计区域性银行规模扩张、资产定价、风险管控能力的较大差异或进一步分化银行间盈利水平，预计部分优质区域性银行2023年营收和净利润增速有望持续领先上市行，营收和净利润增速分别保持在15%和20%以上。

投资策略：政策托底，把握估值修复机会。在货币政策、财政政策、地产支持政策持续发力的背景下，我们看好经济、地产以及银行经营环境及预期改善带来的估值修复机会。建议关注两条主线：

（1）区域经济优势加持，优质区域性银行延续高成长。从长期角度来看，优质地区的优质城商行、农商行拥有深耕区域、网点下沉以及当地股东等自身优势，并且长期坚持以中小企业客户和小微客户为战略定位，客户基础逐步夯实下，基本面有望长期向好。从短期来看，优质区域性银行信贷业务“量价质”都较为优异，2023年有望延续较高的盈利增长态势。且部分区域性银行补充资本诉求较高，利润高释放空间较大。

（2）关注地产和零售风险释放带来的估值修复机会。前期受地产信用风险、零售风险的压制，部分地产敞口高、零售占比大的优质银行股价大幅下挫。随着地产供需两端政策放松加码，地产链风险“底”逐步明朗，市场预期有望持续修复。同时，在经济成本与防疫效果的权衡下，疫情防控政策有望持续优化，以减小对经济活动、居民收入及预期的影响，零售领域有望逐步复苏。

风险提示：疫情及防疫政策变动影响市场情绪，地产政策效果不及预期导致房企风险大规模暴露，货币和财政政策对经济提振效果不及预期导致实体信贷需求疲弱、资产质量大幅恶化等

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